När gruppen av sju träffas i Évian, Frankrike, med början den 15 juni, har Frankrikes president Emmanuel Macron drivit på för att få till stånd ett brett erkännande av att ökande handelsobalanser är ett globalt ekonomiskt problem. Men G-7-ledare kommer ändå sannolikt att ignorera en av de viktigaste källorna till dessa obalanser: undervärderingen av valutorna i Asiens stora ekonomier, särskilt Kinas.
Detta är olyckligt. Det finns en växande konsensus om att Asiens handelsöverskott har vuxit sig för stort. Men utan diskussion om undervärdering av valutan finns det liten chans att G-7 kan göra en meningsfull ansträngning för att ändra den politik som har gett upphov till dessa obalanser. År 2021, när Kinas fastighetsbubbla kollapsade, försvagade det renminbin, vilket hjälpte Pekings omställning till exportledd tillväxt. Valutans minskade värde gjorde kinesiska varor billigare för utländska köpare och utländska varor dyrare i Kina. Svag tillväxt i efterfrågan, en fallande valuta och omfattande industrisubventioner har lett till att Kinas totala handelsöverskott har tredubblats sedan 2018. Dessutom ger kinesiska statliga banker och andra statliga institutioner nu Kinas exportörer en konstgjord fördel på utländska marknader genom att hålla nere Kinas valuta.
USA:s president Donald Trumps tullar var avsedda att bromsa Kinas exportkraft. Men så har det inte gått. Istället för att montera sina egna delar för leverans direkt till USA, skickar Kina nu mellanprodukter – ofta högteknologiska komponenter – till grannländer för slutmontering, vilket kringgår tullarna. För att hålla sin egen export konkurrenskraftig och arbetarna inom sina tillverkningssektorer sysselsatta har många av Kinas grannländer känt sig tvungna att hålla sina egna valutor svaga. Faktum är att flera andra asiatiska valutor är på historiska lägsta nivåer mot dollarn.
Dessa ökande obalanser i den globala handeln är lika mycket ett problem för Europa som för USA. Europas bil-, kemi-, stål- och verktygsmaskiner står i frontlinjen för denna så kallade andra Kinachock. Det är därför Macron har gjort globala handelsobalanser till ett huvudtema för årets G-7. Men i Europa, liksom i USA, finns det fortfarande en ovilja att göra valutadiplomati integrerad i den bredare handelsdiskussionen. Detta är en intellektuell och politisk blind fläck som riskerar att misslyckas med samordningen av den ekonomiska politiken. Så länge det består kommer handelsobalanserna bara att växa. Denna situation är ohållbar. G-7 måste ge Peking ett val: det måste tillåta sin valuta att apprecieras, eller så måste det möta nya handelsrestriktioner.
HANDELSPROBLEM
Stora överskott och stora underskott skapar såväl finansiella risker som handelsspänningar. För att ta itu med dessa problem har G-7:s finansministrar gått med på en minimal kommuniké som inte gör något mer än att belysa det ”gemensamma intresset” som överskotts- och underskottsekonomier delar för att få ner ihållande handelsobalanser. Men de tryckte inte på för en förändring av Kinas växelkurspolitik. Dessutom är det osannolikt att G-7:s uppmaning till ännu en IMF-rapport om de underliggande drivkrafterna bakom obalanser kommer att övertala Peking att gå bort från sitt nuvarande beroende av export för att uppnå tillväxtmål som man inte kan uppfylla från den inhemska efterfrågan. Kinesiska tankesmedjor, statliga medier och tjänstemän tillskriver fortfarande sitt stigande överskott till dess komparativa fördel i nya industrisektorer.
USA verkar under tiden ha tappat intresset för en agenda som skulle försöka underlätta en samtidig minskning av handelsöverskott och handelsunderskott. USA:s finansminister Scott Bessents tidiga tal om en storslagen global ekonomisk omordning har försvunnit i en värld av kommunikéer som lovar ”konstruktiv strategisk stabilitet.” Peking förstår sannolikt detta som att Washington inte kommer att kräva större förändringar av sin nuvarande uppsättning av ekonomiska politik. Bessents initiala ambition att få det finanspolitiska underskottet, som återigen trendar tillbaka över sex procent av BNP, ner mot tre procent verkar ha försvunnit. Administrationen firar istället en ökning av AI-relaterad import av kapitalvaror som sannolikt kommer att pressa USA:s handelsunderskott ännu högre.
Mot denna bakgrund har en märklig koppling uppstått, eftersom erkännandet av ett växande problem inte har översatts till stöd för den mest uppenbara lösningen. Ekonomer över hela det ideologiska spektrumet inse att Kinas skala, dess tekniska sofistikering och det gäspande gapet mellan dess snabbt växande export och dess avstannade import har skapat en djupgående utmaning för världens andra tillverkningsmakter. På samma sätt skulle få ifrågasätta påståendet att beroende av Kina för kritiska insatser skapar en viktig strategisk och ekonomisk sårbarhet. Det finns faktiskt till och med ett motvilligt erkännande i Washington – om än mindre så från IMF – att Pekings blandning av statligt stöd och subventioner från konkurrerande lokala myndigheter har varit effektiva för att bemästra och skala produktionen av banbrytande teknologier.
Och ändå sträcker sig konsensus inte till att inse behovet av att få ett slut på djupa undervärderingar av valutan – trots det faktum att ett slut på dem är den enda policyändring som direkt skulle skapa balans i den globala handeln. Internationella ekonomisk-politiska beslutsfattare verkar flittigt undvika alla åtaganden om makroekonomisk samordning eller tala om växelkurspolitik, och i stället hävdar att samarbetet bör begränsas till att varje land gör sina bästa individuella ansträngningar för att föra lämplig penning- och finanspolitik.
NÅGOT SAKNAS
Under de senaste fem åren har regeringar och internationella finansinstitutioner antagit åsikten att valutapolitiken i världens största ekonomier inte har någon verklig eller bestående effekt. Som IMF:s nyligen publicerade papper om obalanser hävdar, kommer förändringar i växelkursen att kompenseras av förändringar i de inhemska priserna. Men de empiriska bevisen för motsatsen är överväldigande: de inhemska priserna är stela och rör sig bara långsamt.
Denna försummelse av valutafrågor var uppenbar vid det senaste G-7-finansministermötet i maj. Deltagarna erkände inte ens att en växande undervärdering av renminbin spelade en meningsfull roll i Kinas senaste exportöverträffande. På samma sätt saknas uppskattning – inklusive hos IMF – för hur Kinas kapitalkontroller gör växelkursen till ett oberoende politiskt verktyg under Pekings direkta kontroll. Till exempel nämnde IMF:s senaste bedömning av Kinas ekonomi inte, än mindre analyserade, statsbankernas roll för att upprätthålla det snäva handelsbandet kring renminbin som effektivt låter Kinas centralbank kontrollera rörelsen i valutan. Endast ett fåtal specialister – och faktiska valutahandlare – förstår de verktyg som Peking, och vissa andra asiatiska huvudstäder, använder för att upprätthålla djupt undervärderade valutor.
Den nuvarande försummelsen av valutaemissioner är ett avbrott från det förflutna. Ekonomer i efterdyningarna av andra världskriget förstod sambandet mellan valutor och handelsbalansen. Bretton Woods-systemet med fasta men justerbara växelkurser byggdes kring denna princip. Och erkännandet av att valutarörelser var centrala för extern anpassning bestod i årtionden. När USA:s handelsunderskott ökade, träffades representanter för Frankrike, Japan, Storbritannien, USA och Västtyskland 1985 på Plaza Hotel i New York för att lösa problemet. De gick med på samordnade interventioner på valutamarknaden och de antog en ekonomisk politik för att försvaga dollarn. Genom att göra det framgångsrikt minskade USA:s handelsunderskott. Även om detta ibland tillskrivs den samtidiga åtstramningen av USA:s finanspolitik, var i verkligheten dollarjustering och finanspolitisk justering ömsesidigt förstärkande.
Valutarörelser var också centrala för utvecklingen av de handelsobalanser som föregick den globala finanskrisen 2008. Från 2002 till 2005, till exempel, var renminbin hårt kopplad till en deprecierande dollar även när Pekings inträde i Världshandelsorganisationen gav en turboladdad kinesisk export. Den resulterande deprecieringen är en viktig orsak till att Kinas överskott nådde tio procent eller så av dess BNP – den första Kina-chocken. Omvänt var den 40 procentiga reala apprecieringen av renminbin från 2005 till 2014 en stor anledning till att Kinas överskott sjönk tillbaka till under två procent av dess BNP. Valutakurser spelar fortfarande roll och de har en meningsfull inverkan på handelsbalansen.
FIMMAR MED FIGURERNA
Sedan covid-19-pandemin har Kina sett stadiga tekniska framsteg och ökande produktivitet i ett antal industrisektorer. Detta är utvecklingar som normalt borde få renminbin att uppskatta. Ändå har den försvagats med cirka 15 procent i reala termer. IMF föreslår att en depreciering på 15 procent bör öka Kinas nettoexport med mellan två och 2,5 procentenheter av Kinas massiva BNP – inte långt från de tre procentenheter av BNP-ökningen som observerats under de senaste två åren.
Kina är inte det enda asiatiska landet med en undervärderad valuta. Jämfört med dollarn och euron är den koreanska wonn lika svag som den var under den globala finanskrisen 2008. Detta trots att Seoul har upplevt rekordstora handelsöverskott. Taiwans massiva export av chips och stigande handelsöverskott under de senaste kvartalen har också sammanfallit med en femprocentig depreciering av den redan svaga taiwanesiska dollarn. Den japanska yenen, justerad för inflation, är lika låg som den var i början av 1970-talet. Denna breda asiatiska valutasvaghet är en viktig orsak till att världens handelsöverskott är så koncentrerat till Östasien. Med 1,5 biljoner dollar är Asiens handelsöverskott mycket större som andel av världens BNP än någon gång sedan 1945. Det är också det enda stora överskottet i den globala ekonomin. Dessa asiatiska undervärderingar är inte oavsiktliga. Kina har en lång historia av att använda sin centralbank för att intervenera på valutamarknaden och för att hantera kapitalflöden så att dess valuta inte apprecieras. 2025 återupptog Kina köp av utländsk valuta som håller renminbins värde konstlat lågt. Samtidigt har Taiwan framgångsrikt hittat sätt att få sin dollar att depreciera, även om den ökande efterfrågan på marker har drivit på en massiv ökning av dess handelsöverskott.
I mars föreslog IMF ett försiktigt policypaket för att minska globala obalanser. Den avvek från att kräva appreciering av asiatiska länders valutor. G-7 verkar också redo att undvika sina egna åtaganden, än mindre göra någon direkt uppmaning till Kina eller Asien att leda en bred omvärdering. Genom att ta detta tillvägagångssätt har G-7 varken skapat något verkligt utrymme för samordning av den ekonomiska politiken eller lagt grunden för att skapa påtryckningar för åtgärder från de bredare G-20-länderna. I vissa avseenden är detta förståeligt. G-7:s tillvägagångssätt är politiskt ändamålsenligt, eftersom det tillåter gruppen att undvika att diskutera hur växelkurssamordning passar in i den europeiska policyarkitekturen och undviker diskussioner om de globala konsekvenserna av Washingtons skenande finanspolitik mitt i en inhemsk investeringsboom. Men tiden för sådana undanflykter har passerat. G-7 och dess partners bör erbjuda Kina ett tydligt val. Peking kan välja att möta samordnade tullar mot sin export, eller så kan det tillåta en samordnad appreciering av sin valuta – till fördel för alla.